我國(guó)水表行業(yè)的中小企業(yè)眾多，低檔產(chǎn)品與同質(zhì)化產(chǎn)品較多，缺少綜合實(shí)力較強(qiáng)的企業(yè)，整體市場(chǎng)處于充分競(jìng)爭(zhēng)狀態(tài)并需要提高產(chǎn)品技術(shù)創(chuàng)新能力。其中，上市的水表企業(yè)包括匯中股份、三川智慧、新天科技與寧水集團(tuán)。

2019 年水表行業(yè)迅猛發(fā)展，各水表廠商業(yè)績(jī)大幅提升。四家水表廠商中，新天科技?xì)w母凈利潤(rùn)最高，同比增長(zhǎng)高達(dá) 83.31%，公司盈利能力較強(qiáng)；三川智慧歸母凈利潤(rùn)同比增幅最大，較 2018 年幾乎實(shí)現(xiàn)了翻倍增長(zhǎng)；寧水集團(tuán)歸母凈利潤(rùn)也實(shí)現(xiàn)了大幅增長(zhǎng)，扣非后歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)超 50%。

寧水集團(tuán)規(guī)模最大，三川智慧增長(zhǎng)勢(shì)頭強(qiáng)勁，行業(yè)整體營(yíng)收趨勢(shì)上漲。對(duì)比 2014 年至 2019 年四家水表企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入變動(dòng)情況，新天科技于 2017 年超過(guò)三川智慧成為國(guó)內(nèi)第二大規(guī)模的水表企業(yè)，寧水集團(tuán)始終保持第一。2019 年四家上市公司營(yíng)業(yè)收入都呈現(xiàn)上漲趨勢(shì)，三川智慧營(yíng)收增長(zhǎng)幅度最大，達(dá)到 43.70%；寧水集團(tuán)位列第一，營(yíng)收達(dá) 13.71 億元，同比增長(zhǎng) 33.21%，同期寧水集團(tuán)歸母凈利潤(rùn)為 2.12 億元，略低于新天科技 0.61 億元，保持第二。

2019 年水表行業(yè)迎來(lái)景氣周期，訂單情況向好。由于“一戶一表”政策、城鎮(zhèn)化建設(shè)及智慧水務(wù)的推進(jìn)，智能水表訂單需求量在 2019 年出現(xiàn)明顯擴(kuò)張，四家水表廠商的中標(biāo)數(shù)量伴隨行業(yè)景氣周期的到來(lái)而顯著增加，中標(biāo)內(nèi)容多集中在 NB-IoT 物聯(lián)網(wǎng)水表等項(xiàng)目。2019 年新天科技智能表中標(biāo)金額達(dá) 4.07 億元，寧水集團(tuán)的智能表中標(biāo)金額約 2.75 億元，三川智慧的智能表中標(biāo)數(shù)量達(dá) 105.24 萬(wàn)具。

訂單增加導(dǎo)致產(chǎn)銷量上漲，寧水集團(tuán)年銷量破千萬(wàn)。就數(shù)量來(lái)看，2018 年寧水集團(tuán)、新天科技、三川智慧產(chǎn)銷量均達(dá)百萬(wàn)級(jí)，其中寧水集團(tuán)為同期四家廠商最高；2019 年寧水集團(tuán)產(chǎn)銷量破千萬(wàn)，其中銷量和產(chǎn)量分別為 1043.33 萬(wàn)臺(tái)和 1079.19 萬(wàn)臺(tái)，繼續(xù)維持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。就增長(zhǎng)率來(lái)看，得益于訂單銷量的普遍增加，四家廠商銷量均明顯上漲，匯中股份水表銷量漲幅最大，同比增長(zhǎng)達(dá) 60.23%；寧水集團(tuán)的智能水表產(chǎn)品銷售量增幅達(dá) 71.52%，主要是由于市場(chǎng)對(duì)智能表尤其是 NB-IoT 無(wú)線智能水表需求量的大幅增長(zhǎng)。

寧水集團(tuán)凈資產(chǎn)收益率降幅明顯，但仍略高于其他三廠商。自 2014 年起，新天科技、三川智慧和匯中股份 ROE 穩(wěn)中有升，相比之下，寧水集團(tuán) ROE 多數(shù)呈現(xiàn)出下滑態(tài)勢(shì)。2019 年寧水集團(tuán)凈資產(chǎn)收益率降至 17.06%，同比降幅為 36.50%，主要原因在于 19 年公司公開發(fā)行新股共計(jì) 3909 萬(wàn)股致使 ROE 被攤薄。同期新天科技、三川智慧和匯中股份的 ROE 分別為 12.51%，10.82%與 15.33%，寧水集團(tuán) ROE 仍略微領(lǐng)先。

銷售毛利率由于四家水表廠商產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不同而不同，匯中股份優(yōu)勢(shì)明顯。匯中股份由于超聲產(chǎn)品銷售占比高，因此各年銷售毛利率顯著高于其他三家企業(yè)，近幾年來(lái)在 60%附近小幅波動(dòng)。新天科技在 2017 年毛利率出現(xiàn)抬升，之后維持在 50%左右。三川智慧在 2014-2016 年毛利率高出寧水集團(tuán)約 5%，2017 年后二者差距明顯減小，二者公司產(chǎn)品及銷售結(jié)構(gòu)較為相似，毛利率水平也保持相似水平，2019 年三川智慧的毛利率為 37.58%，寧水集團(tuán)為 35.31%。

長(zhǎng)期償債能力方面，匯中股份與三川智慧資產(chǎn)負(fù)債率穩(wěn)定在較低水平，寧水集團(tuán)在高位呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。匯中股份和三川智慧 2019 年資產(chǎn)負(fù)債率分別為 13.53%和 14.45%，始終維持在較低水平，波動(dòng)幅度不大。寧水集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率逐年下降，從 2014 年的 56.77%降至 2019 年的 26.73%，但相比其他三家企業(yè)仍處于最高水平。新天科技的資產(chǎn)負(fù)債率自 2017 年以來(lái)大致呈上升態(tài)勢(shì)，2019 年升至 19.42%。

短期償債能力方面，寧水集團(tuán)流動(dòng)比率最低但有所上升，其余三企業(yè)出現(xiàn)下降，整體呈趨同態(tài)勢(shì)。寧水集團(tuán)流動(dòng)比率始終最低，但 2019 年增加 51%至 3.45；匯中股份、三川智慧和新天科技的流動(dòng)比率自 2017 年以來(lái)均出現(xiàn)下降， 2019 年分別為 4.93、5.05 和 4.06。整體來(lái)看四家企業(yè)流動(dòng)比率之間的差值明顯縮小，趨同態(tài)勢(shì)明顯。

四家企業(yè)銷售費(fèi)用率在各項(xiàng)費(fèi)用中占比最高，財(cái)務(wù)費(fèi)用率占比最低，各自變化不盡相同。銷售費(fèi)用方面：新天科技銷售費(fèi)用率在四家企業(yè)中為最高，該費(fèi)用率在 2018 年出現(xiàn) 40%的大幅增長(zhǎng)，主要原因在于公司于 18 年開始了智慧水務(wù)的布局，新業(yè)務(wù)的開拓增加了銷售費(fèi)用的支出，19 年新天科技銷售費(fèi)用率為 17.3%；寧水集團(tuán)銷售費(fèi)用率逐年攀升，2019 年達(dá) 12.5%；匯中股份銷售費(fèi)用率 2018 年以來(lái)有下降趨勢(shì)；三川智慧較為穩(wěn)定。管理費(fèi)用方面：各公司較 2018 年均有所下降，匯中股份管理費(fèi)用率仍高于其他同業(yè)企業(yè)。財(cái)務(wù)費(fèi)用方面：四家企業(yè)的財(cái)務(wù)費(fèi)用率變化都較為穩(wěn)定，2019 年匯中股份、三川智慧、新天科技和寧水集團(tuán)的財(cái)務(wù)費(fèi)用率都約為-0.2%。

二、疫情對(duì)水表行業(yè)影響較小，水司采購(gòu)穩(wěn)步推進(jìn)

4 月以來(lái)寧水集團(tuán)、新天科技和三川智慧陸續(xù)中標(biāo)，訂單逐步恢復(fù)。自 2020 年新冠疫情得到有效控制，伴隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)的陸續(xù)推進(jìn)，2020 年 4 月以來(lái)寧水集團(tuán)、新天科技和三川智慧均有新的中標(biāo)訂單，招標(biāo)人皆為大慶市北控企業(yè)管理有限公司，中標(biāo)項(xiàng)目主要為 NB-IoT 無(wú)線遠(yuǎn)傳水表，三家企業(yè)中標(biāo)金額分別為 2206.9 萬(wàn)元、5271.8 萬(wàn)元和 6560.0 萬(wàn)元。我們認(rèn)為疫情對(duì)水表行業(yè)影響有限，水司招標(biāo)采購(gòu)正穩(wěn)步推進(jìn)，水表企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)情況良好，受益于行業(yè)需求擴(kuò)張全年業(yè)績(jī)?nèi)杂型€(wěn)步提升。

三、智能水表滲透率逐年上升，2020 年市場(chǎng)空間或逾百億元

智能水表滲透率上升趨勢(shì)明顯，智能水表市場(chǎng)需求快速上升。由于“一戶一表”工程和 “階梯水價(jià)”政策的推進(jìn)，及水司對(duì)智慧水務(wù)的迫切需求，智能水表逐步替換傳統(tǒng)機(jī)械水表已是必然趨勢(shì)。

根據(jù)全國(guó)水表市場(chǎng)存量以及智能水表滲透率進(jìn)一步測(cè)算出未來(lái)智能水表的全國(guó)市場(chǎng)保有量。我們基于 2017 年的全國(guó)市場(chǎng)存量為基數(shù)進(jìn)行推測(cè)，假定每年更新的水表都是智能表，通過(guò)每年的新增住宅面積推算出水表的增量，最后根據(jù)逐年增量推算出每年的智能水表變化趨勢(shì)。根據(jù)滲透率提升的預(yù)測(cè)以及全國(guó)房屋增量估計(jì)，預(yù)計(jì)到 2020 年全國(guó)智能水表保有量將為 1.09-1.21 億臺(tái)，到 2022 年可能會(huì)達(dá)到 1.64 億臺(tái)。

根據(jù)推算， 2017 年初我國(guó)水表保有量為 2.67-3.02 億臺(tái)（下限為面積中性預(yù)測(cè)，上限為人口口徑預(yù)測(cè)）（詳見(jiàn)已發(fā)布報(bào)告【銀河機(jī)械】公司深度_寧波水表(603700.SH)：機(jī)械水表龍頭企業(yè)，未來(lái)智能水表市場(chǎng)穩(wěn)步擴(kuò)張），將 2017 年初水表存量與 2017 年竣工面積推測(cè)得出的水表增量相加，得到 2017 年全國(guó)水表保有量 2.81-3.16 億臺(tái)。按照智研咨詢 2017 年和 2018 年的滲透率數(shù)據(jù)23%及28%，推測(cè)出2017年和2018年我國(guó)智能水表的保有量分別約在6500-7300 萬(wàn)、8100-9100 萬(wàn)臺(tái)區(qū)間范圍內(nèi)。

投資建議:隨著我國(guó)“一戶一表”工程的推進(jìn)、“階梯水價(jià)”的實(shí)行及工業(yè)化、信息化的普及、環(huán)境保護(hù)意識(shí)的進(jìn)一步加強(qiáng)，智能水表產(chǎn)品需求量還將繼續(xù)增長(zhǎng)。其中寧水集團(tuán)傳統(tǒng)水表行業(yè)保持龍頭地位，同時(shí)也積極拓展智能水表的發(fā)展；公司募投的年產(chǎn) 405 萬(wàn)臺(tái)智能水表擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目有望在 2020 年底落地，未來(lái)智能水表產(chǎn)能將大幅提升。匯中股份的超聲測(cè)流產(chǎn)品智能制造車間將于 2020 年投入使用，未來(lái)產(chǎn)能或?qū)⑦_(dá) 155 萬(wàn)臺(tái)套/年，有望為公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)打下基礎(chǔ)。（以上圖表來(lái)源于中國(guó)銀河證券研究院）