文章作者 | 麥肯錫公司：Joseph Cyriac, Tim Koller, and Jannick Thomsen

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慎思君編者按：

關(guān)于多元化戰(zhàn)略到底是好是壞，其實(shí)是個很難回答的問題，需要具體問題具體分析。不過一般而言，采用多元化戰(zhàn)略都會潛移默化地遵循三個非常典型的邏輯。

一種是投資邏輯，即不能把所有雞蛋都放在一個籃子里，分散放會降低風(fēng)險，因?yàn)槊總€產(chǎn)業(yè)都有興衰起落，如果企業(yè)想讓自身長盛不衰，那么多元化戰(zhàn)略似乎是一個明智的選擇。

另一種則是控制邏輯，企業(yè)一開始專注于一個產(chǎn)業(yè)，當(dāng)企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大以后，就會受到上下游產(chǎn)業(yè)的限制，所以如果企業(yè)想更好的發(fā)展，就有必要向上下游產(chǎn)業(yè)延伸，實(shí)現(xiàn)對整個產(chǎn)業(yè)鏈的控制。

還有一種規(guī)模邏輯，企業(yè)在幾個產(chǎn)業(yè)都獲得了成功，這似乎在暗示其已經(jīng)掌握了某種商業(yè)的秘訣，甚至于自身的品牌已經(jīng)成為了做大的保障，所以可以大膽的跨入并不相關(guān)的產(chǎn)業(yè)，把自身打造成為一個橫跨多個產(chǎn)業(yè)的巨無霸。

客觀地說，遵循這三個邏輯都有成功的例子，但是現(xiàn)實(shí)里往往失敗的例子更多。這里面有一個比較關(guān)鍵的問題，就是其實(shí)多元化戰(zhàn)略的成功與否除了與企業(yè)自身的情況和選擇相關(guān)之外，也與當(dāng)時的產(chǎn)業(yè)情況和經(jīng)濟(jì)發(fā)展密切相關(guān)，而往往企業(yè)會把成功歸于自己，而忽略市場環(huán)境這個隱含的決定因素。

從過往的經(jīng)驗(yàn)來看，在高增長時代多元化戰(zhàn)略是優(yōu)勢比較明顯的，企業(yè)不僅可以通過多元化實(shí)現(xiàn)內(nèi)部協(xié)同，還可以借力規(guī)模效應(yīng)獲得更多的市場關(guān)注和資源，從而實(shí)現(xiàn)滾雪球似的發(fā)展。從這個角度來看，美國的多元化企業(yè)，日本盤根錯節(jié)的大型財團(tuán)法人，韓國的巨型企業(yè)集團(tuán)，都是在這些國家經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的階段迅速膨脹起來的。

但是，在當(dāng)前這個增長備受沖擊的時代，我們聽到的更多的新聞則是GE被拆分為三個獨(dú)立的集團(tuán)，而西門子則更早完成了類似的任務(wù)。在醫(yī)藥領(lǐng)域強(qiáng)生和諾華也分別拆分了其保健業(yè)務(wù)和仿制藥業(yè)務(wù)。而對于很多中國企業(yè)而言，一如海航、方正和紫光過往曾如日中天的它們，都已經(jīng)因?yàn)槎嘣瘧?zhàn)略走入了死胡同。似乎在這個增速不如人意，壓力卻遠(yuǎn)超以往的時代，專業(yè)化才是企業(yè)新的方向。

但是雖然在這樣的大趨勢下，卻仍然有公司能夠通過多元化戰(zhàn)略獲得成功，最典型的莫過于丹納赫，究其根本，是因?yàn)檫@些公司已經(jīng)把多元化發(fā)展做到了相當(dāng)高的專業(yè)水平，從而實(shí)現(xiàn)了專業(yè)化的發(fā)展多元化。而本文則試圖探索背后的邏輯。

多元化戰(zhàn)略可以創(chuàng)造價值，但前提是一家公司是其核心行業(yè)以外業(yè)務(wù)的最佳所有者。

這幾乎是不可避免的：當(dāng)一家公司達(dá)到一定的規(guī)模和成熟度時，為了促進(jìn)增長，高管們會受到多元化的誘惑。在極端情況下，比如在20世紀(jì)60年代和70年代的美國，一家專注于核心業(yè)務(wù)的公司最終可能會成為 “同床異夢者”奇怪的混合體。例如一家全球石油企業(yè)收購了一家著名的計算機(jī)公司，另一家則收購了一家零售商。美國一家大型公用事業(yè)公司也曾擁有一家保險機(jī)構(gòu)。

盡管隨著時間的推移，一些有才華的人已經(jīng)證明自己能夠管理不同的業(yè)務(wù)組合，但今天大多數(shù)高管和董事會都意識到，要為彼此之間沒有明顯聯(lián)系的業(yè)務(wù)增加價值是多么的困難。因此，跨度太大的組合基本上都消失了。例如，在美國，到2010年底，只有22家真正的多元化企業(yè)。在那之后，又有3家多元化企業(yè)宣布他們也將進(jìn)行分拆。

然而，仍然有很多高管仍然認(rèn)為，向非相關(guān)行業(yè)進(jìn)行多元化投資可以降低投資者的風(fēng)險，或者多元化企業(yè)可以比市場更好地在企業(yè)間配置資本，而無需考慮實(shí)現(xiàn)這些目標(biāo)所需的技能。由于很少有人具備這樣的技能，多元化對于股東來說往往會限制公司向上發(fā)展的潛力，卻不會限制業(yè)務(wù)下行風(fēng)險。當(dāng)管理者考慮采取多元化行動時，最好牢記：在實(shí)踐里，美國和其他發(fā)達(dá)市場中表現(xiàn)最好的多元化企業(yè)之所以出色，并不是因?yàn)樗麄兌嘣?，而是因?yàn)樗麄兪亲詈玫乃姓?，甚至是對于核心行業(yè)以外的企業(yè)而言也是如此。

注：我們將多元化企業(yè)定義為擁有三個或以上業(yè)務(wù)單位的公司，這些單位沒有共同的客戶、分銷系統(tǒng)、技術(shù)或制造設(shè)施。

01
有限的上行潛力，無限的下行風(fēng)險

多元化通過降低波動性而使股東受益的論點(diǎn)從來都難以令人信服。低成本共同基金的興起凸顯了這一點(diǎn)，因?yàn)檫@使得即使是小投資者也可以輕松地自行進(jìn)行多元化投資。在總體水平上，無論是在實(shí)體經(jīng)濟(jì)（增長和資本回報率）還是在股票市場方面，多元化企業(yè)的表現(xiàn)都不如專注于某一重點(diǎn)領(lǐng)域的公司。

例如，從2002年到2010年，多元化企業(yè)的收入以每年6.3%的速度增長，而專注型企業(yè)增長了9.2%。即使根據(jù)規(guī)模差異進(jìn)行調(diào)整，專注型企業(yè)的增長速度也更快。他們還將資本回報率提高了三個百分點(diǎn)，而多元化企業(yè)的變動率指標(biāo)則下降了一個百分點(diǎn)。最后，多元化企業(yè)的股東總回報率中位數(shù)為7.5%，而專注型企業(yè)為11.8%。

正如我們所知，中位數(shù)并不能說明全部情況：一些多元化企業(yè)的表現(xiàn)確實(shí)超過了許多專注型公司。雖然企業(yè)集團(tuán)的回報率中位數(shù)較低，但分布的形狀引人深思：其上限被切斷，但下限沒有（圖示）。上行收益有限，是因?yàn)橐患叶嘣髽I(yè)的所有業(yè)務(wù)不太可能同時表現(xiàn)出色。

即便是那些業(yè)績出色也業(yè)務(wù)單元，也會因?yàn)槭艿狡渌麡I(yè)績不良業(yè)務(wù)的拖累，而不太可能明顯地影響整個集團(tuán)的回報率。此外，多元化企業(yè)通常由相對成熟的業(yè)務(wù)組成，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了它們可能產(chǎn)生意外回報的范圍。但其負(fù)面影響并不是有限的，觀察大多數(shù)多元化企業(yè)會發(fā)現(xiàn)：其中較為成熟的業(yè)務(wù)業(yè)績下降幅度可能遠(yuǎn)大于上升幅度。

我們可以考慮一個簡單的數(shù)學(xué)例子：如果一個占多元化企業(yè)價值三分之一的業(yè)務(wù)部門獲得20%的TRS（股東總回報），而其他部門獲得10%，則加權(quán)平均值約為14%。但是，如果該單位的TRS為負(fù)50%，則加權(quán)平均TRS將被拖累至2%左右，甚至在其他部門受到影響之前也是如此。此外，糟糕的總體績效還會影響整個公司的動機(jī)以及客戶，供應(yīng)商和潛在員工對公司的看法。

圖表：多元化企業(yè)的TRS分布具有指導(dǎo)意義——對于股東來說多元化通常會公司業(yè)務(wù)上行的潛力，但不會限制下行風(fēng)險。按股東總回報（TRS）劃分的標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)公司分布，n=4611。

02
創(chuàng)造價值的先決條件

在多元化戰(zhàn)略中，重要的是管理者是否具備為非相關(guān)行業(yè)的業(yè)務(wù)創(chuàng)造價值的能力——通過將資本分配給競爭性投資、管理投資組合或削減成本。在過去20年中，2010年剩下的22家企業(yè)集團(tuán)中，高績效者和低績效者的TRS在這些方面存在明顯差異。雖然由于公司數(shù)量太少而無法進(jìn)行統(tǒng)計分析，但我們確實(shí)發(fā)現(xiàn)了高績效企業(yè)集團(tuán)的三個共同特征。

1、紀(jì)律嚴(yán)明（有時是逆向）的投資者

高績效的企業(yè)集團(tuán)通過收購他們認(rèn)為被市場低估的公司——以及判斷可以改善其業(yè)績——從而不斷地重新平衡他們的投資組合。例如，當(dāng)?shù)ぜ{赫確定收購目標(biāo)時，這些公司必須使用該公司著名的丹納赫業(yè)務(wù)系統(tǒng)（DBS），成為獲得更高利潤率的優(yōu)秀候選者。通過實(shí)施這一戰(zhàn)略，在過去20年中，丹納赫一直在提高其收購公司的利潤率。其中包括POS解決方案的領(lǐng)導(dǎo)者Gilbarco Veeder Root，以及生產(chǎn)編碼和標(biāo)記設(shè)備及軟件的Videojet Technologies。收購后，這兩家公司的利潤率都提高了700多個基點(diǎn)。

2、積極進(jìn)取的資金經(jīng)理

許多大公司根據(jù)上一年的資本分配方案或其產(chǎn)生的現(xiàn)金流確定某一年的資本分配。相比之下，高績效多元化企業(yè)在公司層面積極管理跨部門的資本配置。所有超出運(yùn)營所需的現(xiàn)金需求被轉(zhuǎn)移到母公司，由母公司基于其增長潛力和投資資本回報，來決定如何在各個部門間分配需求、當(dāng)前和未來的業(yè)務(wù)或投資機(jī)會。例如，伯克希爾哈撒韋公司的業(yè)務(wù)部門從資本的角度來看是合理的：多余的資本被輸送到生產(chǎn)率最高的地方，所有的投資都為他們使用的資本買單。

3、嚴(yán)格的“精益”集團(tuán)總部

高績效企業(yè)集團(tuán)的運(yùn)營方式與優(yōu)秀的私募股權(quán)公司一樣：擁有一個精簡的企業(yè)中心。這個中心將參與業(yè)務(wù)部門管理中，選擇領(lǐng)導(dǎo)者、分配資本、審查戰(zhàn)略、設(shè)定績效目標(biāo)和監(jiān)控績效這些核心環(huán)節(jié)。同樣重要的是，這些公司不會創(chuàng)建廣泛的企業(yè)級流程或大型共享服務(wù)中心。（比如說，你找不到在公司范圍內(nèi)減少營運(yùn)資金的計劃，因?yàn)檫@可能不是公司所有部門的優(yōu)先事項(xiàng)。）

例如，伊利諾伊工具公司（ITW）的業(yè)務(wù)部門主要是自給自足的，只要管理者遵守公司的80/20（即一家公司80%的收入來自其20%的客戶）標(biāo)準(zhǔn)和創(chuàng)新原則，就擁有廣泛的權(quán)力進(jìn)行自行管理。集團(tuán)總部僅處理稅務(wù)、審計、投資者關(guān)系和一些集中的人力資源職能。伯克希爾哈撒韋公司的集團(tuán)總部也是在沒有整合跨領(lǐng)域職能的情況下運(yùn)作。

多元化戰(zhàn)略的歷史中充斥著價值破壞的失敗案例。考慮到這一點(diǎn)的高管們首先應(yīng)該問問自己，他們是否有能力成為核心行業(yè)以外企業(yè)的最佳所有者。

03
特殊例子：新興市場的多元化集團(tuán)

新興市場的經(jīng)濟(jì)形勢十分獨(dú)特，這使得我們在運(yùn)用從美國公司收集的見解時持謹(jǐn)慎態(tài)度。雖然我們預(yù)計多元化企業(yè)結(jié)構(gòu)最終會消失，但其走向消失的步伐將因國家和行業(yè)而異。

在新興市場，大型多元化企業(yè)擁有發(fā)達(dá)國家所沒有的經(jīng)濟(jì)效益。這些國家仍然需要建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施——這些項(xiàng)目通常需要大量資金，超出了小公司能夠籌集的范圍。企業(yè)通常還需要政府批準(zhǔn)才能購買土地和建造工廠，以及還需要政府保證，有足夠的基礎(chǔ)設(shè)施讓產(chǎn)品進(jìn)出工廠，并有足夠的電力維持工廠的運(yùn)轉(zhuǎn)。大型多元化企業(yè)通常擁有所需的資源和關(guān)系，以應(yīng)對錯綜復(fù)雜的政府監(jiān)管法規(guī)，確保運(yùn)營的相對平穩(wěn)。最后，在許多新興市場，大型多元化企業(yè)對潛在的管理者更具吸引力，因?yàn)樗鼈兲峁┝烁蟮穆殬I(yè)發(fā)展機(jī)會。

我們已經(jīng)可以看到多元化企業(yè)在新興市場所扮演角色的粗略輪廓。只要獲得資本和取得聯(lián)系對于其是重要的，基礎(chǔ)設(shè)施和其他資本密集型企業(yè)就很可能成為大型多元化企業(yè)的一部分。相比之下，那些依賴資本和聯(lián)系較少的公司——包括IT服務(wù)和制藥業(yè)等以出口為導(dǎo)向的公司——往往傾向于專注某一方面，而不是大型企業(yè)集團(tuán)的一部分。

印度IT服務(wù)和制藥行業(yè)以及中國互聯(lián)網(wǎng)公司的崛起表明，大型多元化企業(yè)在獲取管理人才方面的優(yōu)勢已經(jīng)下降。隨著新興市場更多地向外國投資者開放，這些公司在獲得資本方面的優(yōu)勢也將下降，使獲取政府的支持成為他們僅存的力量，這將進(jìn)一步將他們的機(jī)會限制在其有重要影響力的行業(yè)。盡管可能還需要幾十年的時間，但多元化企業(yè)集團(tuán)的龐大規(guī)模和多元化最終將成為障礙，而不是優(yōu)勢。